中国30年经济周期与股市崩盘的讨论：行情的推进让A股付出了巨大的代价

一、短周期讨论

分析中国1990-2020年的经济周期发现，中国的每个经济周期都经历了“边际政策宽松/经济企稳--生产复苏-政策收紧-经济衰退/政策边际宽松”等四个阶段。经济发展阶段。但是，每次政策收紧，固定资产投资（简称“投资”）的增速都不一样。 2008年全球金融危机前，为遏制经济过热而收紧政策，导致投资下降。因此，政策收紧对应投资见顶； 2008年全球金融危机后，经济增长依赖于财政政策的逆周期调整。逆周期调整后，即政策收紧后，投资也有所回升。因此，政策收紧对应投资回暖。这就是为什么我们将中国的短期分为 2008 年前和 2008 年后。

此外，历史上每个经济周期同一经济发展阶段所对应的股市走势也不尽相同。究其原因，主要是由于内部市场、外部市场和某些时期的监管。股市泡沫，这是长期周期讨论的重点。

1、2008 年全球金融危机之后

按照“货币/信贷/债务-消费-生产-投资”的经济发展逻辑，结合中国经济指标和股票指数，就是上证指数。我们可以总结出中国经济发展不同阶段对应的股市走势：信贷宽松/经济企稳/消费回升，股市见底；最佳;经济衰退，股市下跌（2014-2015 年除外）。具体如图1和图2所示。

目前，中国经济周期处于生产回暖阶段（市场预计5月PPI同比见底），此时A股涨幅将放缓。从市场来看，进入5月后，A股持续震荡一个月，仅突破前几日高位，涨幅不大。美国股市在进入5月后也出现了半个月的波动，但此后一直在上涨。纳斯达克指数甚至创下历史新高，主要是美国经济周期进入投资复苏后，美国经济周期将继续上涨（详见“美国经济周期”。讨论债务危机：最近一次是3 月美国股市崩盘”）。

但只要央行不收紧政策，A股就会继续上涨。初步估计，央行可能在7月收紧货币政策，导致A股见顶。一方面是由于中国结构性风险增加，包括流动性松弛、杠杆风险、债务风险（见《中国资产配置判断与预测（202005）》））；反弹，从而提供了良好的政策收紧的基本面。

(2） 2008 年全球金融危机之前

在2008年全球金融危机之前，根据“货币/信贷/债务-消费-生产-投资”的经济发展逻辑，结合中国经济指标和股票指数，即上证综指，我们可以总结中国经济发展不同阶段对应的股市走势：货币宽松/经济企稳/消费回升，股市触底；股市见顶（2007-2008年因经济过热导致热钱涌入除外）；经济衰退股灾，股市暴跌。如图3和图4所示。

股市的暴涨暴跌是硬币的两面。 2008年全球金融危机之前，特别是2001年之前，由于股市刚刚起步，股票供需严重失衡，市场炒作气氛严重，导致市场过热，股市经历了多次暴涨；比较坎坷，全球经济波动较大，导致股市暴跌。 2006-2008年股市大涨大跌，导致热钱大量涌入、大量流出。

二、长周期讨论

目前，中国还没有经历过严重的债务危机，但发生了很多令人难忘的股市崩盘，比如2007-2008、2015。股市崩盘后股灾，人们的财富瞬间被摧毁，引发了一系列消费低迷、经济不景气、失业增加、中小企业融资难等经济问题。因此，这是中国的长期周期。讨论股市崩盘。

结合经济周期，总结1990年到2020年的股市崩盘，发现在中国经济发展阶段，除了经济企稳外，还出现了股市泡沫（即股市暴涨） )，然后由于内部经济低迷或调控，外部危机/国际热钱导致股市泡沫破裂（即股市暴跌）。下面具体分析一下经济发展各个阶段股市泡沫的破灭情况。

1、生产恢复期股市泡沫破灭——2001年之前的股市崩盘（市场过热、监管粗暴）

2001年以前，中国A股市场刚刚起步，市场投机性强，监管不力，导致了A股市场的出现。股市崩盘后崩盘。

2001年崩盘前，生产恢复后，经济下滑，但股市大幅上涨60%（受互联网股拉动）；经济增速突然放缓，外需锐减，导致股市暴跌。

1998年股市崩盘前，生产恢复后，经济回升，股市飙升（与市场过热和监管粗暴有关，2006年4月至12月，上证综指上涨120 %，新开户数增加160%；1996年12月，监管采取“一刀切”的干预方式，导致股市暴跌，但随后报复性暴涨）；亚洲金融危机后，股市暴跌。

1993年股市崩盘前，生产恢复后，经济回升，股市飙升（与存量供需严重失衡有关）；政策收紧后，经济下滑，股市暴跌。

2、政策收紧期股市泡沫破灭——2007-2008年股市崩盘（外部危机/国际热钱）

2001年中国加入世贸组织后，金融市场逐渐开放，但也带动了国际热情的涌入，导致中国房地产泡沫和股市泡沫最终破灭。

2007-2008年股市崩盘前，政策收紧后，虽然投资增速下降，但出口持续好转，导致经济过热，股市暴涨（随着股市上涨企业业绩、人民币升值、热钱涌入）。有关的）;经济衰退后，加上全球次贷危机的影响，股市暴跌。

3、经济衰退期股市泡沫破灭——2015年股市崩盘（内部金融创新）

2008年全球金融危机后，国内中小企业融资难，产能过剩问题日益突出，产能过剩问题严重，倒逼金融业不断创新。然而，过度的金融创新导致了 2015-2016 年的 3 次股市崩盘。

2015年股市崩盘前，经济衰退后，股市大幅上涨（与金融创新和杠杆增加有关）；此后，监管收紧，杠杆大幅降低，导致股市暴跌。

(1）金融创新助长股市泡沫

金融创新是经济衰退的产物。这是因为经济不景气，中小企业融资难，成本高，过度的金融创新会导致资本市场出现泡沫，一旦泡沫破灭，就会导致股市崩盘。 2015年，融资融券、股指期货、程序化交易等金融创新被称为引发股市崩盘的恶名。

(2）2014-2015年股市泡沫的形成类似于2008年美国次贷危机

政策宽松伴随衰退：2014年4月，由于中国房地产调整压力加大，产能过剩严重，债务问题突出，经济下行压力加大，央行实施定向降准，下调利率县级农村商业银行人民币存款准备金率下调2个百分点，县级存款准备金率下调2个百分点。农村合作银行人民币存款准备金率0.5个百分点。

泡沫阶段：此时国内房价已经见顶回落，信贷杠杆对房地产市场产生反应，导致房价继续下跌。房价下跌导致房地产价值缩水，增加债务以维持抵押贷款增加杠杆。与此同时，A股在经济下行的背景下大幅上涨。 2014年二季度至2015年二季度，季度GDP同比下降0.5个百分点，而上证综指上涨1.5倍。

萧条阶段：自2008年以来，央行停止加息，但此时中国经济正在迅速下滑。到2008年第四季度，GDP增速同比下降6.8个百分点。但是，由于中国推出“4万亿”刺激政策，中国经济迅速反弹，这也意味着中国经济已经走出了衰退。

根据我们对美国债务危机的分析（见《论美国经济周期与债务危机：最近一次是3月份美股崩盘》），美国次贷危机的泡沫阶段2008年也经历了房地产 所以2014-2015年股市泡沫的形成类似于2008年美国次贷危机。